La Federal Reserve dovrebbe iniziare a ridurre i tassi di interesse durante il vertice del FOMC del 18 settembre, ma il dibattito si sta spostando su quanto la banca centrale ridurrà il suo tasso di policy una volta iniziato l’allentamento? Una parte fondamentale della risposta sarà determinata da quanto il tasso neutrale è aumentato, se è aumentato, negli ultimi anni.
Il cosiddetto tasso neutrale è il tasso ottimale al quale l’economia cresce nel tempo senza aumentare l’inflazione. Purtroppo, il vero tasso neutro non è osservabile e quindi gli economisti possono solo stimarlo con dei modelli.
Un modello elaborato dalla Federal Reserve di New York mostra che il tasso neutro (detto anche tasso naturale o R-star) è diminuito e si attesta all’incirca all’1,2% nel primo trimestre di quest’anno. Sebbene sia aumentato rispetto a un decennio fa, è ancora inferiore al livello del 3% circa che prevaleva negli anni Ottanta e Novanta.
Ma stimare il tasso neutro è complicato e ci sono ampi dibattiti sull’approccio migliore. Non sorprende che le stime varino, in alcuni casi anche di molto.
Recenti sondaggi indicano che alcuni economisti ritengono che il tasso neutrale sia aumentato. La Banca dei Regolamenti Internazionali ha recentemente affermato che “il recente riemergere dei rischi di inflazione al rialzo, che inducono a un orientamento di politica monetaria più restrittivo in futuro, potrebbe aver spinto almeno le percezioni di r* verso l’alto”.
Reuters ha riportato a maggio:
Un sondaggio della Fed di New York tra le principali banche in vista della riunione di marzo ha rilevato che gli operatori stimano un tasso di lungo periodo di quasi il 3%, in aumento rispetto al 2,5% del marzo precedente.
In una recente nota, gli analisti di TD Securities hanno dichiarato ai clienti: “Continuiamo a ritenere che il tasso nominale neutrale di lungo periodo sia ora probabilmente più alto di 50 punti base, tra il 2,75% e il 3,00%, ma non possiamo escludere un livello un po’ più alto, vicino al 3,50%”. E la Fed di San Francisco ha dichiarato in un rapporto che la sua opinione interna sul tasso di lungo periodo si attesta al 2,75%.
La posta in gioco è alta in questo dibattito tecnico sul futuro percorso della politica monetaria. Se il tasso neutrale è aumentato, ciò probabilmente limiterà la portata dei tagli della Fed.
Sebbene la stima del tasso neutrale dipenda da diversi fattori, una stima approssimativa per valutare l’orientamento è rappresentata dai tassi di interesse reali (corretti per l’inflazione). Su questo fronte, negli ultimi anni c’è stato un forte spostamento verso l’alto, come indica il grafico sottostante.
È prematuro concludere che il tasso di interesse naturale sia materialmente aumentato, ma nella misura in cui il forte aumento dei tassi reali è un fattore - e lo è - allora è lecito supporre che la capacità della Fed di tagliare i tassi possa essere più limitata di quanto ipotizzato di recente.
“Se quest’anno effettueranno due [tagli], alla fine dell’anno saranno effettivamente neutrali”, afferma Jim Bianco di Bianco Research. “Data la forza dell’economia, non credo sia giustificato”.