Il PIL misura un’economia ma non è in grado di quantificare benessere e felicità (S. Kuznets)
Inizia la settimana che vede il meeting della BCE (giovedì 12). Secondo alcuni analisti il taglio dei tassi potrebbe essere di 50 bps, anche se 25 bps sembra più probabile.
Continua ad essere negativa la produzione industriale MoM di ottobre della Germania (-2% contro +1% atteso e -2% in settembre) e conferma le difficoltà dell’economia ad uscire dalla crisi. Nessuna sorpresa dalla seconda lettura del PIL YoY dell’Europa del 3Q24 (+0.9%).
Tasso di disoccupazione USA di novembre, pari al 4.2%, in linea con le attese e in crescita rispetto al 4.1% di ottobre. Continua la crescita degli occupati non agricoli a novembre (+227k contro 202k attesi e 36k di ottobre). L'occupazione è aumentata nell'assistenza sanitaria, nel tempo libero e nell'ospitalità, nel governo e nell'assistenza sociale. Il tasso di partecipazione alla forza lavoro, al 62,5%, è cambiato poco a novembre ed è rimasto in un intervallo ristretto dal 62,5% al 62,7% da dicembre 2023. il rapporto occupazione-popolazione, al 59,8%, è cambiato poco nel corso del mese ma è in calo di 0,6 punti percentuali nel corso dell'anno.
I mercati azionari globali nel 2024 sono stati in gran parte divisi tra forti rendimenti negli Stati Uniti e rendimenti più deboli altrove. E nel mese successivo alle elezioni presidenziali statunitensi, il divario si è ulteriormente ampliato. Non ci sono ragioni per le quali anche nel 2025 questo schema non possa continuare e che gli investitori mantengano una preferenza tattica per i mercati statunitensi rispetto al resto del mondo.
Siamo infatti convinti che, oltre ai vantaggi fondamentali in termini di solidità del bilancio, crescita degli utili e generazione di flusso di cassa, due siano i principali canali che probabilmente manterranno la leadership degli Stati Uniti intatta il prossimo anno sotto la nuova amministrazione.
In primo luogo, la prospettiva di nuovi dazi sulle importazioni dai partner commerciali esteri rappresenterebbe un ostacolo relativo per i mercati internazionali, anche qualora dovessero provocare politiche di ritorsione da parte dei governi stranieri. Gli Stati Uniti rimangono infatti molto meno esposti al commercio rispetto ad altre grandi economie mondiali, in particolare nelle esportazioni di beni su cui sarebbero imposti i dazi. Al contrario, mercati chiave come Europa, Asia e Messico sarebbero molto più vulnerabili a nuove barriere all'export.
Le prospettive per i tassi statunitensi e il dollaro dovrebbero anche mantenere una pressione relativa sui mercati internazionali. Un'agenda politica pro-crescita degli Stati Uniti, con tasse più basse, deregolamentazione e sostegno alla manifattura domestica, è probabile che porti a rendimenti più elevati (se l'inflazione tende al rialzo e le aspettative di allentamento della Fed sono ridotte) e ad un dollaro più forte (se i rendimenti aumentano, il deficit commerciale si riduce e gli afflussi di capitale negli Stati Uniti aumentano).
Rendimenti più elevati e un dollaro più forte hanno storicamente pesato sui rendimenti relativi delle azioni internazionali, in particolare nei mercati emergenti (EM). E sebbene la maggior parte delle economie emergenti sia oggi meno dipendente dal dollaro grazie ai minori deficit delle partite correnti, maggiori riserve in valuta estera e livelli più bassi di debito in valuta straniera, ci aspetteremmo comunque che ciò rappresenti una fonte di debolezza relativa per i mercati internazionali.
D'altra parte, la forza del dollaro statunitense aiuterebbe anche a compensare l'effetto negativo dei dazi sugli esportatori esteri, grazie al conseguente calo del prezzo base delle loro esportazioni in termini di dollari. Separatamente, qualsiasi ulteriore dazio applicato alle esportazioni cinesi potrebbe incentivare maggiori investimenti in altri mercati emergenti a basso costo come il sud-est asiatico o l'India. È quindi probabile che gli investitori rimangano neutrali nel posizionamento nei mercati emergenti, considerato che l'ambiente rimanga difficile almeno per i primi sei mesi del 2025.
Prevediamo inoltre maggiori sfide per i mercati sviluppati non statunitensi l'anno prossimo. L'Europa in particolare è tra le economie più esposte al commercio a livello mondiale attraverso le esportazioni di automobili e beni capitali, e vedrebbe la sua crescita ulteriormente compromessa dall'imposizione di dazi statunitensi. I rischi geopolitici derivanti dalla possibilità di un minor sostegno alla difesa da parte degli Stati Uniti potrebbero anche indebolire la coesione tra i paesi membri dell'Unione Europea (UE), aumentando potenzialmente il rischio di credito locale.
A nostro avviso, due paesi in particolare saranno da tenere d'occhio l'anno prossimo, man mano che la nuova amministrazione statunitense inizia a implementare la sua agenda politica. Le prospettive per i due paesi dominanti nel benchmark dei mercati emergenti, ovvero Cina e India, probabilmente divergeranno. I dazi sulle importazioni statunitensi peserebbero maggiormente sulla Cina, data la sua esposizione alle esportazioni di beni pari a quasi il 20% del PIL. Se poi i dazi saranno fissati ad un livello più alto rispetto al resto del mondo, ciò potrebbe accelerare il processo di rilocalizzazione degli investimenti diretti esteri (IDE) lontano dal mercato cinese.
L'India dovrebbe quindi beneficiare della sua relativamente ampia esposizione commerciale ai servizi piuttosto che ai beni. E la sua capacità manifatturiera interna e i redditi delle famiglie dovrebbero trarre vantaggio da qualsiasi ulteriore migrazione degli IDE lontano dalla Cina. Insieme al sud-est asiatico e al Messico, l'India è spesso citata come una destinazione preferita dalle multinazionali.
Due ulteriori temi di investimento che ci aspettiamo si sviluppino per l'India a medio termine sono la digitalizzazione dell'economia locale e l'ascesa della classe dei consumatori. Il governo si è concentrato sull'infrastruttura pubblica digitale, principalmente attraverso il sistema di identità digitale Aadhaar e il sistema di pagamenti unificati digitali, portando ad un aumento delle transazioni online. E ulteriori venti favorevoli di finanziamento per i servizi fintech locali in India potrebbero anche derivare dalle attuali restrizioni regolatorie in Cina. Insieme al programma ufficiale del governo per espandere il numero di conti bancari personali in India, la crescita dell'economia digitale dovrebbe contribuire a incrementare i livelli di consumo, sia attraverso una distribuzione più efficiente dei trasferimenti governativi che attraverso un accesso più ampio al credito.
Data la sua prossimità agli Stati Uniti in termini di commercio, investimenti e migrazione, anche il Messico dovrebbe essere significativamente influenzato dai cambiamenti del governo degli Stati Uniti. Forse la preoccupazione maggiore è la minaccia potenziale agli investimenti in entrata nel settore manifatturiero. L'Accordo Stati Uniti-Messico-Canada (USMCA) sul libero commercio è destinato ad essere rivisto a metà del 2026, e rimane la possibilità che alcune disposizioni individuali vengano inasprite per scoraggiare potenziali investimenti diretti esteri (IDE) in Messico dalla Cina, principalmente nell'industria automobilistica.
Minori investimenti in entrata e un ritmo più lento delle esportazioni verso gli Stati Uniti (che da sole rappresentano quasi il 30% del PIL messicano) rappresenterebbero un significativo ostacolo alla crescita per l'economia messicana. Sul fronte della migrazione poi, un inasprimento della politica statunitense ridurrebbe anche le rimesse che arrivano in Messico, che rappresentano circa un ulteriore 4% del PIL messicano. Il consolidamento del bilancio da parte del governo federale limiterebbe al contempo anche la sua capacità di compensare questi vincoli tramite espansione fiscale. Pertanto, insieme alla Cina, considereremmo anche il Messico come uno dei principali mercati globali più a rischio l'anno prossimo a causa dell'agenda politica della nuova amministrazione statunitense.
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