I mercati finanziari si aspettano più tagli del tasso sui federal funds (FFR) di quanto non abbiamo fatto io ed Eric per tutto l’anno. All’inizio di quest’anno, i mercati prevedevano sei o sette tagli dei tassi nel 2024.
Noi ne prevedevamo al massimo due o tre.
I mercati sono più cauti sulle prospettive dei tassi rispetto a noi a causa della diffusa convinzione degli investitori che la Fed dovrà abbassare i tassi di interesse più volte per evitare una recessione, seguendo il copione storico. In passato, dopo un ciclo di inasprimento, l’economia è caduta in recessione anche se la Fed ha ridotto i tassi in risposta al suo indebolimento. Questa volta abbiamo avuto più fiducia nella tenuta dell’economia. Dall’estate, abbiamo previsto un taglio dei tassi a settembre per il resto dell’anno e pensavamo a due o quattro tagli nel 2025. Finora siamo stati più precisi del mercato nel 2024: Quest’anno non c’è stato nemmeno un taglio dei tassi.
Ora la nostra previsione di un taglio unico per il resto del 2024 sembra meno probabile dopo il debole rapporto sull’occupazione di venerdì. Considerate quanto segue:
1 - Probabilità di settembre al 100%
Le probabilità del mercato di un taglio di 25 pb il 18 settembre, quando sarà pubblicata l’ultima dichiarazione del FOMC, sono ora al 70%. Le probabilità che il taglio sia di 50 pb sono attualmente del 30%. Questo secondo il FedWatch del CME Group. Cinque degli ultimi sei cicli di riduzione dei tassi sono iniziati con tagli di 50 punti percentuali. I tagli dei tassi sono ampiamente previsti anche dopo le riunioni del FOMC di novembre e dicembre.
2 - I mercati si aspettano tagli multipli.
Il mercato dei futures sul tasso dei fondi federali (FFR) prevede attualmente tagli dei tassi di 25 pb a novembre e dicembre.
Nei prossimi sei e dodici mesi si prevedono sei e nove tagli di 25 pb del FFR. Tali aspettative suggeriscono che il FFR scenderà di 150 pb al 3,75% in sei mesi e di 225 pb al 3,00% in 12 mesi. Naturalmente, queste aspettative sono state rafforzate dal discorso del presidente della Fed Jerome Powell a Jackson Hole il 23 agosto, quando ha dichiarato che: “È arrivato il momento di aggiustare la politica. La direzione di marcia è chiara e i tempi e il ritmo dei tagli dei tassi dipenderanno dai dati in arrivo, dall’evoluzione delle prospettive e dall’equilibrio dei rischi”.
3 - Le proiezioni della Fed
Ogni trimestre, il FOMC pubblica la Sintesi delle Proiezioni Economiche (SEP) del comitato. L’ultimo è datato 12 giugno e indica un FFR al 5,1%, al 4,1% e al 3,1% a fine 2024, 2025 e 2026.
Il cosiddetto FFR di “lungo periodo” è stato stimato al 2,8%, rispetto al 2,6% del SEP di marzo.
Presumibilmente, il FFR di lungo periodo è la proiezione della commissione del cosiddetto FFR neutrale.
Il mercato dei futures sul FFR prevede quindi che la SEP di settembre mostrerà che le proiezioni della commissione sono state abbassate. Siamo d’accordo, anche se forse non tanto quanto attualmente suggerito dal mercato dei future. La SEP di giugno prevedeva un solo taglio dei tassi entro la fine dell’anno.
Il SEP di settembre potrebbe indicare due o tre tagli dei tassi. Sarà interessante vedere se e di quanto i partecipanti al FOMC ridurranno le proiezioni del FFR per il 2025 e il 2026. Anche in questo caso, dubitiamo che saranno così cauti come le attuali proiezioni del mercato. Inoltre, non ci sorprenderebbe se alzassero leggermente la loro valutazione del FFR a lungo termine, vista la tenuta dell’economia.
4 - La nostra valutazione
E le nostre proiezioni sul FFR? Il nostro istinto contrario è che quello che sta accadendo ora non è altro che un’altra paura della crescita che passerà. Ancora una volta, ci aspettiamo che l’economia sorprenda al rialzo. La nostra valutazione del rapporto sull’occupazione di venerdì è che non è stato così negativo come si credeva. Inoltre, una parte dell’apparente debolezza dell’occupazione suggerisce che la crescita della produttività potrebbe continuare a sorprendere al rialzo.
5 - Non combattere la Fed (!)
In ogni caso, abbiamo imparato presto nella nostra carriera a rispettare il seguente adagio: “Non combattere la Fed”. Powell & Co. hanno chiaramente segnalato di essere intenzionati ad abbassare il FFR per evitare una recessione ora che hanno di fatto dichiarato “Missione compiuta” sull’inflazione, ossia l’hanno portata abbastanza vicina al loro obiettivo del 2,0% da essere fiduciosi che ci arriverà a breve da sola anche se inizieranno ad allentare la politica monetaria per evitare che il tasso di disoccupazione aumenti.
Anche in questo caso, non siamo convinti che l’economia abbia bisogno di un grande aiuto da parte della Fed per continuare a crescere. Tuttavia, concordiamo sul fatto che l’inflazione finirà quest’anno ancora più vicina al 2,0%, come prevediamo dall’estate del 2022. Una politica monetaria più facile del necessario potrebbe quindi favorire la crescita economica reale. Prevediamo che ciò possa derivare da una più rapida crescita della produttività, piuttosto che da una crescita dell’occupazione.
Per quanto riguarda l’inflazione, ci preoccuperemo molto di più se i Democratici o i Repubblicani vinceranno le elezioni del 5 novembre.