Con i dati economici e sull’inflazione che continuano a indebolirsi, aumentano le aspettative verso un taglio dei tassi della Fed. In particolare, dopo l’ultimo rapporto sull’indice dei prezzi al consumo (IPC), più debole del previsto, le probabilità di un taglio dei tassi della Fed entro settembre sono aumentate notevolmente. Secondo il CME, le probabilità di un taglio dei tassi della Fed dello 0,25% sono ora del 90%.
Dal gennaio 2022, il mercato ha registrato ripetuti rally sulla base delle speranze di tagli della Fed e di un ritorno a un maggiore accomodamento monetario. Finora, però, ogni rally è fallito perché i dati economici hanno mantenuto la Federal Reserve in attesa.
Tuttavia, come si è detto, gli ultimi dati economici e sull’inflazione mostrano chiari segni di debolezza, il che ha rafforzato i commenti di Jerome Powell, secondo cui ci stiamo avvicinando al punto in cui i tagli ai tassi della Fed sono giustificati. Nello specifico:
”I principali indici sono saliti mentre il presidente della Federal Reserve Jerome Powell ha parlato a una commissione della Camera, dopo che il suo primo giorno di testimonianza al Congresso, martedì, ha avvicinato la Fed alla riduzione dei tassi di interesse. Nella sua testimonianza di questa settimana, Powell ha sottolineato il raffreddamento del mercato del lavoro e ha suggerito che un ulteriore ammorbidimento potrebbe essere indesiderato”.
In seguito a questi commenti, i mercati finanziari hanno toccato nuovi massimi. Non c’è da sorprendersi, visto che nell’ultimo decennio gli investitori hanno imparato che le azioni si impennano quando la Fed “allenta” le condizioni finanziarie.
Dal 2008, le azioni sono aumentate di oltre il 500% rispetto ai minimi. Le uniche eccezioni a questo rally sono state le correzioni quando la Fed ha aumentato i tassi.
Alla luce della storia recente, perché gli investitori non dovrebbero aspettarsi un ulteriore rally dell’indice S&P 500 quando inizieranno i tagli dei tassi della Fed?
Tagli dei tassi Fed e risultati di mercato
Una costante di Wall Street è che la risposta è “comprare azioni”, indipendentemente dalla domanda. E così è anche nel momento in cui si profilano i tagli dei tassi della Fed. La convinzione, come già detto, è che i tagli dei tassi aumenteranno la domanda di azioni in seguito al calo dei rendimenti delle attività liquide a breve termine. Tuttavia, come ha sottolineato Michael Lebowitz in precedenza in “I pivot della Federal Reserve non sono rialzisti”
“Dal 1970, ci sono stati nove casi in cui la Fed ha tagliato significativamente il tasso dei Fed Funds. Il massimo drawdown medio dall’inizio di ogni periodo di riduzione dei tassi al minimo del mercato è stato del 27,25%.
I tre episodi più recenti hanno registrato drawdown superiori alla media. Delle altre sei esperienze, solo una, quella del 1974-1977, ha registrato un drawdown peggiore della media”.
Alla luce di questa prospettiva storica, appare evidente che gli investitori non dovrebbero anticipare un ciclo di riduzione dei tassi della Fed. I motivi sono molteplici:
- I tagli dei tassi coincidono generalmente con l’intervento della Fed per contrastare un ciclo economico o un evento finanziario deflazionistico.
- Quando si verificano eventi deflazionistici o finanziari, l’attività dei consumatori si contrae e ciò compromette gli utili aziendali.
- Quando gli utili societari diminuiscono, i mercati devono rivalutare le valutazioni attuali in funzione della riduzione degli utili.
Il grafico seguente mostra la deviazione degli utili societari dai trend di crescita esponenziale di lungo periodo. Si può notare che la deviazione degli utili torna indietro quando la Fed taglia i tassi.
Pertanto, mentre gli analisti sono ottimisti sulla crescita degli utili nel 2025, un ciclo di riduzione dei tassi della Fed probabilmente deluderà queste aspettative.
È interessante notare che quanto più i dati economici sono negativi, tanto più gli investitori sono diventati rialzisti nella ricerca di un’inversione di politica.
Naturalmente, come si è detto, una crescita economica più debole e un’inflazione più bassa, che coinciderebbero con un ciclo di riduzione dei tassi, non supportano le attuali stime ottimistiche sugli utili o le valutazioni che rimangono ben discostate rispetto ai trend di lungo periodo.
Of course, that valuation deviation directly resulted from more than $43 Trillion in monetary interventions since 2008. The consistent support of any market decline trained investors to ignore the fundamental factors in the short term. However, as the Fed cuts rates to stave off a disinflationary or recessionary environment, the collision of economic realities with optimistic expectations has tended to turn out poorly.
È tempo di comprare obbligazioni?
Una classe di asset si distingue come opportunità per gli investitori di ripararsi durante un ciclo di riduzione dei tassi della Fed: I titoli del Tesoro. In particolare, stiamo parlando di titoli del Tesoro pubblico statunitense e non di obbligazioni societarie. Come dimostrato, durante gli eventi disinflazionistici, le recessioni economiche e gli eventi legati al credito, i titoli del Tesoro beneficiano della fuga verso la sicurezza, mentre le obbligazioni societarie vengono liquidate per compensare i rischi di default.
Quando i prezzi delle azioni scendono durante la reversione delle valutazioni, gli investitori tendono a cercare un “porto sicuro” per proteggere il capitale dal calo dei valori. Storicamente, il rendimento dei Treasury decennali (l’inverso dei prezzi delle obbligazioni) mostra una correlazione molto elevata con le variazioni dei tassi della Federal Reserve.
Questo perché mentre la Fed controlla la parte breve della curva dei rendimenti, l’economia controlla la parte lunga. Pertanto, i rendimenti a più lungo termine rispondono alle realtà economiche quando la Fed taglia i tassi in risposta a un evento disinflazionistico.
Questa volta potrebbe essere diverso? Certo, ma si sta scommettendo su molte prove storiche del contrario.
Sebbene la speranza sia che la Fed ricominci a ridurre i tassi d’interesse, il rischio si sposta sulle azioni. Come già detto, l’unica ragione per cui la Fed taglia i tassi è quella di compensare il rischio di una recessione economica o di un evento di natura finanziaria. In questo caso, la “fuga verso la sicurezza” causerà un calo dei tassi. Il precedente rialzo dei tassi è equivalso a una riduzione del 50% dei prezzi delle obbligazioni. Pertanto, una simile reversione dei tassi potrebbe far aumentare i prezzi delle obbligazioni fino al 70% rispetto ai rendimenti attuali.
In altre parole, l’asset class più odiata degli ultimi due anni potrebbe avere una performance migliore rispetto alle azioni quando la Fed taglierà i tassi. Pertanto, all’approssimarsi del primo taglio dei tassi della Fed a settembre, potrebbe essere il momento di considerare la possibilità di ridurre il rischio azionario e aumentare l’esposizione ai titoli del Tesoro.