Venerdì5Ottobre
Un potente movimento di bear steepeningsulla curva US ha condizionato nelle ultime 48 ore i mercati globali(non solo obbligazionari) e ha tolto i riflettori dalle volatili dinamiche politiche nostrane. La rilevazione mensile del quadro occupazionalestatunitense,che ci verrà oggi presentata dai Payrolls,assume di conseguenza un’accresciutapotenzialità di muovere il mercato.
Il movimento sui tassi US, che ha visto un’accelerazione significativa nella parte finale della sessione di mercoledì, è stato indubbiamente importante. I massimi (di rendimento) dell’anno sonostati rotti con decisione un po’su tutte le scadenze. Il rendimento del Treasury 10Y ha chiuso la sessionedi mercoledìcon unprogresso di 12bp, salendo sopra quota 3.20%, livelli che non si vedevano dal 2011(i precedenti massimi dell’anno erano stati toccati 3.12%). La tempestasulla curva US,generata da diversi fattori in rapida successione,è stata quasi perfetta:
Dati US molto robustisoprattutto nella loro componente occupazionale, con i Payrolls in arrivo in grado di amplificarne l’impatto di mercato:la rilevazione privata ADPha mostrato una creazione di 230k posti di lavoro (184kexp.); l’indice ISMnon manifatturiero, rilevato a 61.8 (58.0 exp.), ha toccato il livello più alto dal 1997 ela componente occupazionale, mettendo insiemeil dato manifatturiero uscito due giorni prima con quello non manifatturiero, risulta il più alto di sempre (anche qui dal 1997, anno in cui parte la serie dei ‘sotto-indici’).
Jay Powell, in un intervento mercoledì sera, ha reso più esplicitigli aspetti hawkish che erano emersi,con più difficoltà (e secondo un’interpretazione nonda tutti condivisa),già nella conferenza stampa del FOMCdi settimana scorsa:“interest rates have just now, in real terms, moved above zero....so interest rates are still accommodative, but we’re gradually moving to a place where they’ll be neutral...not that they’ll be restraining the economy. We may go past neutral. But we’re a long way from neutral at this point, probably.”
Amazon. La notizia che Jeff Bezos alzerà il salario orario minimo dei suoi dipendenti meno pagati (per gli StatiUniti verrà portato a 15 dollari, molti concorrenti al momento viaggianosui 10-11) può essere trattata con cinismo e sminuita in varie maniere: molti di questi lavori verranno ‘automatizzati nei prossimi anni; è una mossa utile in vista della necessita di aumentare la forza lavoro in un mercato con poca disoccupazione in vista del Natale; si è resa necessaria per parare critiche sempre più severe alla gestione del personalenelcolosso della distribuzione; sono soldi che in parte rientreranno in azienda dal momento che proprio i consumatori con redditi bassi sono tra i più assidui utilizzatori dei servizi di Amazon (NASDAQ:AMZN). In ogni caso,oltre ad essere riuscita nell’impossibile impresa di mettere d’accordo(nel lodare l’iniziativa) due personaggi inconciliabili come Larry Kudlow e Bernie Sanders, alimenta la narrativa di un mercato del lavoro ormai arrivato a un punto in cui l’emergere di una significativa inflazionesalariale appare inevitabile. Anche una notizia simile(aumento dei salariorari minimi), riguardante il personale di serviziodegli aeroporti newyorkesi, non è passata inosservata. Per dovere di cronaca aggiungo che sono successivamente arrivate delle critiche (a Bezos) dal momento che l’aumentodel salario minimo sarebbe accompagnata dalla cancellazione di programmi di bonus variabile mensile e di stock option gratuite che comporterebbe per alcune categorie di dipendenti un peggioramentoe non un miglioramento delle condizioni retributive.
La stabilizzazione dei mercatiitalianiha contribuito a togliere supporto ai governativi ‘core’. L’effetto è stato più evidente in Europa (Bund) ma nei giorni di forte vendite sui BTP anche i Treasury avevano presumibilmente ricevuto un aiutodaflussi in cerca di un porto sicuro. Supporto che è venuto a mancare nella giornata di mercoledì.
La rottura tecnica dei massimi del ciclo è stata sottolineata in maniera unanime ed è stata con ogni probabilità alla base della forza e velocità del movimento. In particolare sul 30Yun gurudell’obbligazionario come Jeff Gundlach di DoubleLine Capital ha da tempo indicato 3.25% come uno spartiacque importante. Questa resistenza ha ceduto di schiantomercoledì sera.
Obbligazionario globale. Nella sessione di ieri il contagio a tutte le curve è stato visibile e il movimento di bear steepening evidente. In Europa un agenzia MNI ha riportato
l’intenzione da parte dell’ECB di aumentare la flessibilità delle sue politiche di reinvestimento in termini di opzionalità sulla duration degli acquisti. L a notizia ha dato
supporto al BTP ma non ha impedito alla parte lunga delle curve ‘core’ di salire (Bund +6bp). Il rendimento del JGB 10Y (+2bp) ha toccato 0.16%, il livello più alto dal gennaio
2016 (BOJ SEEN TOLERATING YIELD RISE: REUTERS). Visibile la sotto-performance del Gilt (+9bp sul 10Y) che ha perso terreno anche per l’emergere di qualche progresso sul
fronte di un accordo tra Theresa May e l’EU.
L’azionario globale ha sofferto il cambio di passo sui rendimenti. Non è stato solo la salita verso livelli più alti ma presumibilmente il cambio di passo nell’entrare in un range
nuovo e più elevato (US) a portare qualche disagio in più a Wall Steet e in giro per il pianeta. Nella parte centrale della sessione di ieri le perdite sono arrivate a essere
robuste (superiori all’1% per l’S&P 500 e al 2% per il Nasdaq, con il VIX che è arrivato a 15.8) prima di un recupero nella parte finale della sessione, pur meno visibile sul fronte
tecnologico: S6P 500 -0.8%, Nasdaq -1.8%, Vix 14.25).
Il dollaro è tornado a galoppare nei confronti delle valute emergenti mentre la sua forza è stata meno visibile rispetto alle valute principali con il biglietto verde probabilmente
infastidito dal cedimento di Wall Street.
Italia. Il movimento sui tassi americanie, di riflesso, sull’obbligazionario globale, ha diminuitolospasmodico focus sulla price-action dei governativi italiani. La preventivata sessione di rimbalzo (mercoledì) ha lasciato spazio a un consolidamento dei recenti guadagni soprattutto in termini relativi(BTP 10Y +2bp, Bund 10Y +6bp). La situazione rimane estremamente fluida anche se il mercato sembra per ora prendere positivamente la flessibilità, a tratti sorprendente,degli obiettivi governativi, interpretata come un’auspicabile disponibilità ad evitare avvitamenti ribassisti del mercato. In meno di 48 ore i deficit annunciati sono passati da 2.4%, 2.4%, 2.4%a2.4%, 2.1%, 1.8%e le proiezioni di crescita da 1.6%, 1.7%, 2.0% a 1.5%, 1.6%, 1.4% rispettivamente per2019, 2020 e 2021.Mi sembra comunque un’arma a doppio taglio che rischia di far perdere credibilità all’azione dell’esecutivo e delle previsioni macroeconomiche su cui si fonda l’aggiornamento del DEF. Se poi la facilità con cui vengono maneggiati e proposti i numeri fosse dovuta alla mancanza di una padronanza dei dettagli (e/odi un accordo sugli stessida parte della coalizione giallo verde)sarebbe ovviamente ben peggio. Il silenzio prodotto dall’assenzadi informazioniconcrete, soprattutto sul lato delle coperture, sta diventando, con il passare dei giorni, sempre più assordante. Mentre aspettiamo nuove e sempre più determinanti informazioni (dettagli della manovra, reazione dell’Europa, decisioni delle agenzie di rating, interazione politica domestica in Parlamento e al Quirinale),quello che per ora possiamo comunque direè che i livelli da tempo segnalati (300bp di spread Bund-BTP a 10Ye1.50% di rendimento assoluto per l’aera 2Y)continuano a tenere e a rappresentare aree di acquisto interessanti, anche scontando un robusto caricodi notizie negative, per molti investitori. Ribadisco che la parte abrevedella curva mi sembra possa offrire più valorequando i momenti di difficoltàforniscono occasioni di acquisto. La parte lunga della curvadeve trovare nuovi equilibri elivelli di premio al rischio perdinamiche fiscali che potrebbero anche diventare antipatiche, se lo stimolofiscalenon lavorasse adeguatamente nel supportare la crescita,al di là del livello di conflittualità con l’Europa. Non credo invece, con le elezioni europee alle porte, che si inneschino dinamiche tra Roma e Bruxelles in grado di portare a un visibile aumento dei rischi di tenuta della moneta unica in tempi brevi. Se quest’ipotesi si rivelerà corretta,la parte a breve della curvacontinuerà a rispettare quei livelli che si sono finora rivelati buone occasioni di acquisto nei momenti bui.
Un quadro misto(e attendistavista l’importanza del dato odierno) quelloche emerge dalla sessione asiatica. Il nuovo scandalo sull’infiltrazione di hardware maligno che i servizi cinesi avrebbero messo in praticaper rubare informazionial settore pubblico e privato americano (Amazon & Apple Among Nearly 30 Firms Hit by China Chip Attackhttps://www.newsmax.com/newsfront/china-hacked-apple-amazon/2018/10/04/id/884765/)ha provocato parole molto dure da parte del Vice-Presidente Pence (PENCE SAYS CHINESE SECURITY AGENCIES HAVE MASTERMINDED THE WHOLESALE THEFT OF AMERICAN TECHNOLOGY, INCLUDING CUTTING-EDGE MILITARY BLUEPRINTS). L’impatto sul tech cinese non ha tardato a farsi sentire: Lenovo -20%, ZTE -11% a Hong Kong. L’effettosugli indici è stato comunque più misurato: Nikkei -0.80%, Hang Seng flat, addirittura il mercato onshore di Shanghai in chiaro recupero, +1.1%.Oggi Payrolls. Con i recenti sviluppi il dato in arrivo oggialle 14:30 CET ha aumentato notevolmente le sue potenzialità di avere un impatto sul mercato. Se c’è un messaggio che Il Governatore Powellha costruito in questi suoi primi mesi alla guida dellaFed è quella di un depontenziamento della fiducia nell’arsenale degli strumenti previsivi che avevano raggiunto un ruolo crescente nella Fed ‘accademica’ di Ben Bernanke e Janet Yellen.AiDOTs (proiezioni del percorso ideale dei tassi formulate dai singoli componenti del FOMC) è stata, più o meno esplicitamente,tolta rilevanza. Soprattutto è arrivata l’ammissione che non si ha molta idea di dove possa essere al momento e in prospettiva il livello di neutralità(il famoso r*= tasso reale neutrale) e che bisognerà vivere molto più alla giornata e mantenere alta la discrezionalità di azione alla luce del quadro macroeconomico che man mano si dipanerà davanti ai nostri occhi. Con queste premesse, la robustezza della componente occupazionale (e salariale) delle ultime rilevazionie l’uscita del Treasury dai range a cui eravamo abituati con il conseguente aumento di volatilità,c’è spazio perché il dato di oggi possa muovere significativamentela curva US e di riflesso tutti i mercati globali. La mediana delle previsioni degli economisti viene riportata a 185k (Bloomberg) ma è probabile chedopo ADP e ISM l’attesa centrale sia ora di poco superiore a 200k. Naturalmente l’elemento più atteso della rilevazione saranno i salari medi orari (attesa a 0.3% m/m per un calo da 2.9% a 2.8% y/y).Buona giornata.
Alessandro Balsotti, Strategist e Gestore del JCI FX Macro Fund
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