di Dhara Ranasinghe e Yoruk Bahceli
(Reuters) - Quando i rendimenti sui titoli di Stato della zona euro sono passati in negativo - era il 2014 - lo specialista per il reddito fisso Michael Hampden-Turner ricorda lo stupore degli investitori, a cui spiegare che da quel momento sarebbe stato un costo prestare denaro ai bilanci pubblici.
Le banche centrali sono intervenute a sostegno dell'economia colpita da un serie di crisi, decidendo di penalizzare, e non premiare, chi tiene liquidità immobilizzata, ed è così che gli investitori si sono ritrovati a pagare molti emittenti sovrani - in alcuni casi anche qualche società - perché prendessero in prestito i loro patrimoni.
I risparmiatori si sono naturalmente lamentati del fenomeno, che erode i risparmi privati, ma alla fine del 2020 il 75% dei governativi della zona euro su piattaforma TradeWeb - circa 6.700 miliardi di euro - viaggiavano a tassi negativi.
Quasi dieci anni dopo Hampden-Turner, allora a Citi e oggi direttore per il reddito fisso per Ftse Russell, osserva i rendimenti tornare sopra zero. Molti suoi colleghi non li hanno mai visti.
"Un tempo bisognava farli abituare all'idea [che i tassi fossero negativi], ma oggi abbiamo un'intera generazione di operatori che non ha mai visto altro [che tassi negativi]. Improvvisamente tutto sta cambiando" spiega.
Rendimenti più interessanti potrebbero far riposizionare gli investitori sul reddito fisso europeo, con effetti benefici sulla valuta unica e minori vincoli per banche e fondi pensione. Penalizzate sarebbero invece le emissioni dei paesi emergenti e gli asset a rischio più elevato, finora rincorsi alla ricerca di rendimento.
Il mercato monetario della zona euro scommette che la Bce ponga fine all'era di tassi zero per fine anno, in modo da far fronte alla corsa dell'inflazione.
Oggi meno di un terzo dei governativi europei su piattaforma TradeWeb garantiscono un rendimento negativo. Secondo Deutsche Bank (DE:DBKGn), l'importo è calato per la prima volta da dicembre 2015 a meno di 3.000 miliardi di dollari a livello complessivo, rispetto a un picco di oltre 18.000 miliardi di dollari nel 2020.
Il tasso del decennale tedesco è tornato in territorio positivo in gennaio per la prima volta dal 2019, ed è indicato oggi poco sotto 0,6%. Questa settimana è risalito oltre lo zero anche il rendimento dello Schatz per la prima volta dal 2014.
VERDETTO NEGATIVO
Anche Svizzera e Giappone hanno portato il costo del denaro al di sotto dello zero nel 2015, nel tentativo - da considerarsi fallito - di rilanciare l'inflazione e la crescita economica.
Accusati dell'enorme aumento del debito e della bolla del mercato immobiliare, ma anche delle borse, i tassi negativi si sono rivelati un problema per i fondi pensione e le assicurazioni, che utilizzano i rendimenti per valutare le prospettive passività.
Dal momento che non possono trarre alcun margine da investimenti 'sicuri' come i titoli di Stato, si sono dovuti spostare su asset a rischio più elevato.
Un rapporto del Fondo monetario internazionale mette in evidenza che nel 2019, rispetto al 2007, i grandi fondi pensione hanno più che raddoppiato l'esposizione ad asset alternativi molto meno liquidi.
Particolarmente sotto pressione gli assicuratori tedeschi, i cui prodotti di investimento devono garantire l'integrazione della pensione. E' ormai dal 2011 che l'autorità di sorveglianza tedesca chiede loro maggiori accantonamenti.
Nel caso delle banche, i tassi negativi hanno danneggiato i profitti erodendo il loro margine di interesse netto. Rispetto al 2014, il settore bancario della zona euro ha perso circa 40%, quello giapponese 10% dopo la discesa dei tassi di interesse in negativo nel 2016.
ARIA DI CAMBIAMENTO
Grazie alla risalita dei rendimenti sui governativi a breve, il settore bancario europeo ha guadagnato questa settimana circa 4%.
Ogni rialzo dei tassi Bce potrebbe aumentare del 10% l'Eps dei bancari europei - stima Graham Secker, strategist di Morgan Stanley (NYSE:MS) - e del 20% per i paesi dell'Europa meridionale.
Un ritorno a rendimenti positivi potrebbe attrarre anche un nuovo flusso di capitali in uscita dagli asset più rischiosi.
Viktor Hjort, global credit strategist per Bnp Paribas (PA:BNPP), stima che le società assicurative abbiano oggi in portafoglio soltanto il 22% dei corporate bond europei - contro il 30% del 2016 - grazie al ruolo sempre più importante degli acquisti Bce.
Un'indagine BofA diffusa in febbraio prevede che gli investitori di lungo termine come le assicurazioni saranno in futuro i maggiori acquirenti marginali.
"Per un fondo assicurativo le opportunità di investimento sono drasticamente aumentate" commenta Helene Jolly, responsabile per il debito corporate e sindacato Emea investment-grade a Deutsche Bank.
"Prima era più complicato raggiungere gli obiettivi [di rendimento imposti dalla composizione del portafoglio dei fondi]: dovevamo stare più lunghi o abbassare il livello di rating", precisa.
Si nota già un ritorno degli investitori verso debito di qualità più elevata.
I trentennali di Francia e Belgio, il cui rendimento è risalito in gennaio oltre 1%, hanno nuovamente attratto l'interesse degli investitori.
David Gillard, responsabile delle strategie assicurative e di sorveglianza per Allianz (DE:ALVG) Global Investors, vede nel rialzo dei rendimenti un'opportunità per le gestioni degli assicurativi, che potranno incrementare il portafoglio obbligazionario,
Tra gli asset più attraenti per le assicurazioni, precisa, le obbligazioni bancarie garantite e le emissioni corporate rating 'A'.
Un simile aggiustamento dei portafogli in direzione 'de-risking' potrebbe invece danneggiare gli asset che maggiormente beneficiavano dei rendimenti negativi.
"Le assicurazioni si erano già spinte ai limiti e volevano in qualche modo poter ridurre il rischio... soprattutto su asset come i mercati emergenti", spiega Gerard Fitzpatrick, responsabile per la gestione dei portafogli a Russell Investments.
Considerato però che per i tassi Bce si prevede un picco poco oltre 1% e non ci sono segnali di strette monetarie da parte di Giappone e Svizzera, un simile riaggiustamento dei portafogli potrebbe richiedere anni, specie se al netto dell'inflazione i tassi rimangono negativi, come è poco probabile che accada sui mercati emergenti.
"Il fatto che i tassi siano tornati in positivo non è certo da festeggiare stappando lo champagne" commenta Ludovic Colin, gestore Vontobel.
"Bisogna cercare di capire in che direzione andranno, non dove stanno adesso."
(Versione italiana Alessia Pé, editing Gianluca Semeraro)