Perché il ciclo dei chip è un doppio colpo per Nvidia

• I tori dei semiconduttori credevano che il ciclo dei chip fosse giunto al termine. Non sembra più essere così
• Il crollo della domanda colpisce le performance a breve termine e colora i risultati passati
• NVDA è scesa del 68% rispetto ai massimi di 52 settimane, ma nel contesto del ciclo, le azioni non sembrano a buon mercato

Per decenni, i titoli dei semiconduttori sono stati generalmente scambiati ad un prezzo inferiore rispetto al mercato complessivo. Il problema era semplice: il settore era intensamente ciclico.

Negli ultimi anni, tuttavia, questa percezione ha iniziato a cambiare. Uno dei maggiori beneficiari di questa nuova prospettiva è stata Nvidia (NASDAQ:NVDA). Per anni, lo sviluppatore all’avanguardia ha visto le sue azioni scambiare ad un livello maggiore rispetto ai titoli tecnologici, per non parlare del mercato nel suo complesso.

Uno dei motivi principali era la convinzione che, per il settore nel suo complesso e per Nvidia in particolare, la natura ciclica dell’attività stesse svanendo. Le applicazioni dei semiconduttori sono esplose con l’avvento di Internet, dei dispositivi connessi e di molti altri trend.

Nel caso di Nvidia, lo sviluppo dei data center e dei giochi prometteva anni di aumento della domanda. Inoltre, il dominio competitivo dell’azienda, Nvidia detiene ancora una quota di mercato stimata all’80% nelle unità di elaborazione grafica (GPU), suggeriva che l’azienda avrebbe potuto e voluto trarre vantaggio da questa domanda.

Così, in un settore con multipli compressi, NVDA è stata spesso scambiata a 40 volte gli utili previsti o più. Fino a novembre, quando NVDA ha toccato i massimi storici, le azioni erano valutate più di 70 volte gli utili dell’anno fiscale 2022 (che termina a gennaio).

Poi il ciclo si è inceppato.

Trimestri difficili all’orizzonte

Come si è visto, Nvidia è stato un titolo vincente nella pandemia. Con la riduzione della spesa fuori casa nel 2020 e nel 2021, molti consumatori hanno acquistato sistemi di gioco di fascia alta con schede Nvidia. I problemi della catena di approvvigionamento hanno aumentato i prezzi, migliorando i margini di profitto.

Con il ritorno alla normalità, la domanda è crollata. Il problema è stato esasperato da una marea di GPU usate dai miner di Ethereum, dato che la criptovaluta è passata alla “proof-of-stake” invece che alla “proof-of-work”.

Sebbene la causa sia storicamente inusuale, gli impatti riecheggiano quelli visti nei cicli passati dei semiconduttori. I prezzi stanno scendendo insieme alla domanda, erodendo i margini di profitto di Nvidia. Nel secondo trimestre, la crescita dei ricavi di Nvidia è rallentata ad appena il 3% rispetto all’anno precedente. Ma i margini di profitto lordo, anche su base rettificata, sono crollati di 20,8 punti percentuali al 45,9%. Il reddito operativo rettificato si è ridotto di oltre la metà.

Il terzo trimestre sembra ancora peggiore. Nvidia prevede un calo del fatturato di circa il 17% rispetto al trimestre precedente. I margini lordi dovrebbero recuperare, in quanto Nvidia rallenta le spedizioni piuttosto che praticare sconti per spostare i prodotti. Tuttavia, le previsioni implicano un calo del 40% del reddito operativo rispetto all’anno precedente.

C’è la convinzione che Nvidia supererà questo momento difficile e tornerà a crescere. Per il momento, Wall Street si aspetta che lo faccia: le stime sugli utili per azione per l’anno fiscale 2024 sono all’incirca pari ai risultati dell’anno fiscale 22. Ma non è detto che la ripresa sia imminente.

Un passo indietro

Questo è particolarmente vero perché, con il senno di poi, i risultati dell’anno fiscale 21 e 22 sembrano aver beneficiato di guadagni eccessivi da parte di Nvidia in un contesto estremamente vantaggioso. I problemi della catena di approvvigionamento erano un problema, ma a parte questo la domanda era alta come non lo sarà mai. I data center venivano costruiti a un ritmo frenetico, i consumatori erano ricchi in tutto il mondo e la domanda di criptovalute era in piena espansione.

Se il ciclo è in atto ora, lo era anche allora. Questo, a sua volta, spiega, almeno in parte, la rapida crescita dell’azienda negli ultimi anni. Ovviamente, questo non vuol dire che Nvidia non abbia fatto nulla di buono, o che il suo andamento impressionante) il fatturato è aumentato del 147% in due anni tra l’anno fiscale 20 e l’anno fiscale 22) sia dovuto esclusivamente a fattori esterni. Tuttavia, in una certa misura questi fattori esterni hanno favorito la performance.

In questo contesto, anche se il titolo NVDA è sceso del 68%, non sembra particolarmente conveniente. Si tratta di un nome ciclico che viene scambiato a 25 volte gli utili massimi. Anche ipotizzando un’opportunità di crescita a lungo termine, non si tratta di un dato che grida “a buon mercato”.

Nvidia Weekly Chart.

Fonte: Investing.com

Sebbene il titolo sia sceso del 68% rispetto ai massimi, i guadagni pluriennali del titolo sono ancora in grado di sfruttare alcuni dei vantaggi più ampi e a lungo termine. Dall’inizio del 2020, NVDA è salita del 91%. In cinque anni, ha guadagnato il 127%; in un decennio, un sorprendente 3.310%.

Si è tentati di sostenere che il titolo NVDA sia “a buon mercato” perché è sceso da novembre. Ma non è più corretto che sostenere che sia “costosa” perché sia salita dal 2012. Gli investitori devono considerare l’azienda nella sua forma attuale.

E qui ci sono preoccupazioni reali in termini di quanto sia effettivamente redditizia questa azienda in un ambiente normalizzato. E, a sua volta, quale sia la valutazione su base reddituale. Dopo tutto, Nvidia ha ancora una capitalizzazione di mercato di poco inferiore ai 300 miliardi di dollari. Storicamente parlando, questo rimane un valore anomalo.

Nota: Al momento della scrittura, Vince Martin no ha posizioni negli strumenti menzionati.