Ecco un trilione (di dollari) di ragioni per cui l’economia statunitense probabilmente resisterà fino alle elezioni: fino ad allora, Yellen probabilmente prosciugherà il conto generale del Tesoro (Treasury General Account o TGA) e libererà un’ondata di liquidità da quasi mille miliardi di dollari sui mercati e nell’economia.
Tra poco vi spiegherò i meccanismi del prosciugamento del TGA e del suo impatto sui mercati.
Ma prima è importante fare un passo indietro e riflettere su questo: padroneggiare i meccanismi delle varie operazioni monetarie come QE, QT, deficit fiscali, RRP e riempimento/prosciugamento del TGA rappresenterà un vantaggio considerevole per gli investitori macro nel prossimo decennio.
Le entrate nominali stanno crescendo al 6% e il PIL reale veleggia intorno al 2%.
Il mercato del lavoro tiene ancora bene e non ci sono segnali chiari di una diffusa debolezza economica.
Come possiamo far quadrare la cosa con uno dei cicli di aumento dei tassi più aggressivi della storia che ha portato i fondi Fed sopra il 5% per quasi un anno e più?
La risposta si trova nei bilanci del settore privato e nello stimolo fiscale.
I tassi di interesse più alti di solito rallentano l’attività economica: famiglie e imprese affrontano costi maggiori di servizio del debito e di conseguenza devono tagliare capex/assunzioni/spese per destinare più risorse al servizio.
Spese più basse = l’economia rallenta.
In altre parole: tassi più alti tendono ad influire negativamente sul lato passività nei bilanci del settore privato.
Ma cosa succederebbe se stavolta ci volesse molto più tempo e, allo stesso tempo, stesse avvenendo il contrario?
Questo è un bilancio familiare molto semplice: depositi bancari, titoli azionari e buoni del Tesoro dal lato degli asset e prestiti o mutui più valore netto (azionario) dal lato passività.
Cosa sta succedendo ultimamente?
- Continuo stimolo fiscale: assegni e tasse più basse aumentano il valore netto del settore privato;
- I tassi più alti forniscono un’ulteriore spinta del reddito: famiglie e imprese possono parcheggiare il denaro a rendimenti dei buoni del Tesoro del 5% e raccogliere i frutti dei tassi più alti;
- I tassi più elevati non influiscono sul servizio dei debiti: I fondi Fed al 5% sono meno spaventosi se le famiglie hanno mutui trentennali e le aziende hanno estinto il loro debito.
Ecco come appare oggi il rapporto di servizio del debito del settore privato statunitense: sì, sta salendo lentamente in paragone al rapido ciclo di aumenti della Fed.
I principali motivi della lentezza sono:
A) mutui e prestiti aziendali a lunga scadenza, che implicano “scogliere” di rifinanziamento molto lente per famiglie e imprese finora;
B) una bassa quota di mutui ipotecari a tasso variabile e di prestiti alle imprese, che limitano il passaggio dai fondi Fed più elevati;
Pertanto, se il settore privato è temporaneamente protetto dai costi di prestito più elevati ma si gode i vantaggi dei tassi di interesse più alti e delle continue iniezioni fiscali
si potrebbe affermare che i tassi più alti sono stimolativi?!
Queste idee “creative” si sentono solitamente durante i top locali di mercato e nell’euforia economica: le notizie su un atterraggio morbido erano popolari nel secondo semestre del 2007 e, con i rendimenti decennali al 5% ad ottobre 2023 c’era stato uno speciale della CNBC sul perché i rendimenti erano diretti verso il 13%.
Ma è difficile opporsi all’idea del bilancio del settore privato più la tesi fiscale presentata sopra.
In particolare, per quanto si possa affermare che prima o poi le “scogliere” dei rifinanziamenti cominceranno a farsi sentire e i costi di servizio del debito alla fine saliranno, è molto più difficile combattere contro l’idea della generosità fiscale.
Ecco perché oggi presenterò un triliardo (di dollari) di motivi per cui questo regime economico e di mercato potrebbe continuare per altri 6 mesi fino alle elezioni USA.
Nei prossimi 6 mesi, potremmo vedere (un’altra) enorme iniezione di liquidità nei mercati e nell’economia!
Come?
Con Yellen che prosciugherà il Treasury General Account (TGA).
Si può immaginare il conto generale del Tesoro come il conto corrente del governo USA presso la sua banca, la Federal Reserve. Ogni volta che il governo accumula denaro in eccesso tramite tasse o emissioni di bond, questo non si incanala direttamente nelle spese, ma sarà parcheggiato su conto TGA presso la Fed.
Come possiamo vedere dal grafico sopra, il TGA solitamente si aggira intorno ai 250-350 miliardi di dollari e occasionalmente sale verso i mille miliardi di dollari, per poi essere prosciugato e riportato alla misura standard. Dopo questa stagione fiscale, Yellen avrà presto circa 1 triliardo di dollari nel TGA: sono parecchi, quindi dovremmo aspettarci un prosciugamento.
Inoltre, la sospensione del tetto del debito USA durerà solo fino alla fine del 2024 e a un certo punto gli Stati Uniti “finiranno lo spazio” per emettere nuovi bond, il che significa che l’unico modo per facilitare le spese sarà tramite l’utilizzo del denaro depositato presso il TGA: una grande copertura politica per procedere con un prosciugamento del conto.
Ma perché questo prosciugamento è così importante per i mercati e l’economia USA?
Questo perché prosciugare il TGA è simile a immettere nuovo denaro nell’economia (come le spese in deficit) e anche all’aggiunta di nuova liquidità nei sistemi interbancari (come il QE).
Prendendo in prestito una slide dal Corso sui meccanismi monetari TMC, possiamo seguire il processo passo passo:
- Fase 1: il governo prosciuga il suo TGA presso la Fed, riducendo la sua posizione azionaria ma immettendo questo nuovo denaro nell’economia reale (= il patrimonio netto delle famiglie sale!)
- Fase 2: le famiglie ora hanno nuovo denaro sotto forma di depositi bancari, che finiscono nel sistema bancario e quindi anche le banche hanno maggiori quantità di riserve; il bilancio della Fed quadra con un minore TGA perfettamente compensato da una maggiore quantità di riserve (= la liquidità interbancaria sale!)
Capite ora quanto è potente questa combinazione di dinamiche monetarie?
Gli Stati Uniti allo stesso tempo stamperanno denaro dell’economia reale e denaro finanziario, e lo faranno mentre il PIL reale è al 2%+ e l’inflazione core al 3%.
E cosa succede quando si getta benzina sul fuoco?
Conclusioni
L’economia statunitense registra ancora un robusto tasso di crescita nominale perché il suo settore privato è temporaneamente protetto dai costi di prestito più elevati, mentre si gode i benefici di tassi di interesse più alti e di continue iniezioni fiscali.
“Temporaneamente” resta la parola chiave, perché alla fine l’effetto negativo dei costi di prestito più alti tornerà a farsi sentire, una volta che le “scogliere” del rifinanziamento diventeranno più reali.
Ma il Segretario Yellen potrebbe estendere la finestra “temporanea” fino alle elezioni tramite un meccanismo monetario cruciale.
Prosciugando il conto generale del Tesoro e immettendo quasi mille miliardi di dollari di liquidità e stimolo nei mercati e nell’economia reale!
Quindi, occhi puntati sull’annuncio trimestrale di rifinanziamento a fine aprile per scoprire cosa farà Yellen.
Questo è un chiaro esempio di come padroneggiare i meccanismi delle varie operazioni monetarie come QE, QT, deficit fiscali, RRP e riempimento/prosciugamento del TGA rappresenterà un vantaggio considerevole per gli investitori macro nel prossimo decennio.
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Nota: Questo articolo è stato pubblicato originariamente su The Macro Compass. Entrate a far parte di questa vivace comunità di investitori macro, asset allocator ed hedge fund: verificate quale sia il livello di abbonamento più adatto a voi utilizzando questo link.