Il recente intervento di Powell su Discorso al vertice di Jackson Hole si è svolto come previsto. Beh, tranne la parte in cui Powell ha offuscato la verità dietro l'impennata di inflazione. Più significativo è stato il fraintendimento dell'impatto delle politiche fiscali e monetarie sui risultati a lungo termine.
Cominciamo con la valutazione di Powell sulle cause dell'inflazione.
"L'attuale episodio di alta inflazione è emerso inizialmente da una collisione tra una domanda molto forte e un'offerta limitata da una pandemia. Quando il Federal Open Market Committee ha alzato il tasso di riferimento nel marzo 2022, era chiaro che la riduzione dell'inflazione sarebbe dipesa sia dall'eliminazione delle distorsioni della domanda e dell'offerta legate alla pandemia, senza precedenti, sia dal nostro inasprimento della politica monetaria, che avrebbe rallentato la crescita della domanda aggregata, dando tempo all'offerta di recuperare. Sebbene queste due forze stiano ora lavorando insieme per ridurre l'inflazione, il processo ha ancora molta strada da fare, anche con le letture recenti più favorevoli".
È fondamentale notare il completo disconoscimento delle cause alla base della "collisione tra una domanda molto forte e un'offerta limitata da una pandemia". Sospetto che ciò sia stato intenzionale per evitare di attribuire la colpa alle amministrazioni attuali o precedenti o a loro stessi. Tuttavia, ciò confonde l'impatto delle loro azioni che hanno creato il problema.
Mentre la Fed, il governo e i media incolpano ripetutamente tutti, tranne loro stessi, per l'inflazione, dalle aziende avide ai singoli individui, il problema è, ed è sempre stato, l'economia di base.
Economia di base
Come affermò una volta Milton Friedman, non sono le aziende a causare l'inflazione, ma i governi a crearla stampando denaro. Non c'è esempio migliore di questo dei massicci interventi del governo nel 2020 e nel 2021. Queste decisioni politiche hanno inviato successive tornate di assegni alle famiglie. Quei fondi hanno creato una domanda in concomitanza con un blocco dell'economia che ha limitato l'offerta di beni.
La seguente illustrazione economica viene insegnata in ogni corso di "Economia 101". Non sorprende che l'inflazione sia la conseguenza di una restrizione dell'offerta e di un aumento della domanda grazie agli assegni di "stimolo".
- Chi ha avuto il potere di bloccare l'intera economia e di costringere tutti in casa con una campagna dettata dalla paura? La guerra, le imprese o il governo?
- Chi ha poi fornito trilioni di assegni di stimolo direttamente alle famiglie perché li spendessero quando non era possibile produrre alcuna offerta? Sono state le multinazionali? La Russia? O è stato il Governo?
- Chi ha sostenuto l'emissione di trilioni di debito per finanziare gli assegni di stimolo e mantenere i tassi di interesse bassi? È stata la Federal Reserve, la Russia o le imprese?
- Sono state le imprese a mettere in atto una moratoria sui pagamenti dei prestiti agli studenti, degli affitti e dei mutui, fornendo ai singoli una fonte di fondi aggiuntivi da spendere? O è stato il governo?
L'impennata dell'inflazione non ha tanto a che fare con la guerra o con le grandi aziende che approfittano dei consumatori, quanto piuttosto con le azioni della Federal Reserve e del governo. La causa dell'inflazione è stata la conseguenza economica di "troppi soldi a caccia di pochi beni".
Purtroppo, Powell sta dando la colpa al colpevole sbagliato.
La guerra con l'Ucraina non è il problema
"Gli effetti della guerra della Russia contro l'Ucraina sono stati il motore principale delle variazioni dell'inflazione complessiva in tutto il mondo dall'inizio del 2022. L'inflazione globale è quella che le famiglie e le imprese percepiscono più direttamente, quindi questo calo è un'ottima notizia. Ma i prezzi dei generi alimentari e dell'energia sono influenzati da fattori globali che rimangono volatili e possono fornire un segnale fuorviante sulla direzione dell'inflazione".
Sebbene la guerra tra Russia e Ucraina non abbia certo aiutato, non è stata un fattore di pressione inflazionistica così importante come lo fa intendere Powell.
In primo luogo, come afferma Powell, "mi concentrerò sull'inflazione PCE di base, che omette le componenti alimentari ed energetiche". In secondo luogo, mentre l'impennata dei prezzi dell'energia è stata in parte dovuta alla guerra e alla limitazione delle forniture di petrolio russo, i prezzi erano già in forte aumento dal crollo del Covid, quando il mondo ha iniziato a riaprirsi.
Infatti, dal picco di arretramento del 2022, i prezzi del petrolio sono costantemente diminuiti, riducendo l'impatto inflazionistico sulle famiglie statunitensi. Ciò è dovuto anche all'estrazione dei 5.000 miliardi di dollari di spesa in deficit utilizzati per inviare gli assegni alle famiglie, creando una domanda di petrolio fuori misura durante il blocco della produzione.
Powell ha ragione nel dire che il calo dell'inflazione è un beneficio per le famiglie. Tuttavia, la scusa di utilizzare la guerra tra Russia e Ucraina come base per le pressioni inflazionistiche è falsa. Dato che il sito oil prices è significativamente correlato all'aumento e alla diminuzione dell'inflazione complessiva, nonostante sia una componente relativamente piccola del calcolo complessivo, suggerisce che è molto più un riflesso delle azioni della Federal Reserve e del governo dal 2020.
Il contributo più significativo al calo dell'inflazione è l'inversione della massiccia quantità di stimoli monetari e di sostegno all'economia. Come ha osservato Powell:
"Passando alle prospettive, anche se l'ulteriore eliminazione delle distorsioni legate alla pandemia dovrebbe continuare a esercitare una certa pressione al ribasso sull'inflazione, la politica monetaria restrittiva avrà probabilmente un ruolo sempre più importante". Per riportare l'inflazione al 2% in modo sostenibile si prevede che sarà necessario un periodo di crescita economica inferiore al trend e un certo ammorbidimento delle condizioni del mercato del lavoro".
Il problema di questa affermazione è che se Powell non riconosce la vera causa dell'inflazione, la Federal Reserve sarà probabilmente in ritardo quando qualcosa si romperà.
Un giorno in ritardo e un dollaro in meno
Come ha osservato Powell nel suo discorso:
"Oltre a queste tradizionali fonti di incertezza politica, le dislocazioni della domanda e dell'offerta, uniche in questo ciclo, creano ulteriori complicazioni per i loro effetti sull'inflazione e sulle dinamiche del mercato del lavoro".
Queste incertezze, vecchie e nuove, complicano il nostro compito di bilanciare il rischio di un inasprimento eccessivo della politica monetaria con il rischio di un inasprimento insufficiente. Un inasprimento eccessivo potrebbe consentire all'inflazione al di sopra dell'obiettivo di radicarsi e, in ultima analisi, richiedere alla politica monetaria di strappare all'economia un'inflazione più persistente a un costo elevato per l'occupazione. Un intervento eccessivo potrebbe anche danneggiare inutilmente l'economia.
Senza identificare correttamente i veri responsabili dell'attuale ondata di inflazione, il rischio di fare troppo o troppo poco diventa elevato. In parole povere, se si mira all'obiettivo sbagliato, le probabilità di successo diminuiscono drasticamente.
Il problema è che la politica monetaria è già molto restrittiva. A causa dell'inflazione, dell'aumento dei tassi di interesse a breve e a lungo termine e dell'effetto "bullwhip", la crescita economica rallenterà a causa dell'effetto "ritardo". Questo si sta già manifestando in molti rapporti economici. Il nostro indice economico composito in tempo reale e il tasso di variazione a 6 mesi del Leading Economic Index lo confermano.
Anche se Powell molto probabilmente comprende le vere cause dell'inflazione, non può minare l'attuale amministrazione. Come ha osservato in precedenza Ian Shepherdson, si tratta piuttosto di controllare il sentiment.
"I responsabili politici sanno molto bene che il percorso dell'inflazione, in particolare del tasso core, per il resto dell'anno è insensibile alle decisioni sui tassi d'interesse. La politica monetaria funziona con un lungo ritardo. Ma la Fed ha altri interlocutori oltre agli economisti monetari; deve calmare i timori di inflazione dell'opinione pubblica, dei mercati e dei politici. Ciò significa che non hanno altra scelta se non quella di sembrare il più duri possibile, perché parte del loro lavoro consiste nel contenere le aspettative di inflazione".
Come abbiamo discusso in "Paradosso della stabilità/instabilità": "Il 'paradosso della stabilità/instabilità'".
Il "paradosso della stabilità/instabilità" presuppone che tutti i giocatori siano razionali e che tale razionalità implichi l'evitare la distruzione completa. In altre parole, tutti gli attori agiranno razionalmente e nessuno premerà il 'grande bottone rosso'".
Con i consumatori sotto pressione per l'aumento dei tassi di interesse, l'inasprimento degli standard di prestito e il rallentamento dei tassi di crescita economica, il rischio di fare troppo aumenta. Dal 1980, il panorama finanziario è stato disseminato di carcasse di errori di politica monetaria.
La Fed potrebbe organizzare un "atterraggio morbido" dell'economia? È sempre possibile. Tuttavia, anche Jerome Powell ammette che un simile atterraggio potrebbe essere più difficile di quanto molti si aspettino.
"Come spesso accade, stiamo navigando a vista sotto un cielo nuvoloso".
Il problema per "Powell & Co." è che offuscare intenzionalmente la verità sulla causa dell'inflazione è una cosa. Tuttavia, se crede davvero che l'inflazione sia la funzione di attività economiche organiche, molto probabilmente sarà l'artefice della prossima recessione.